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La première école autrichienne

La première école autrichienne d’économie s’est constituée autour de la notion d’« individualisme méthodologique » associée en toute logique à un subjectivisme radical fondant sa théorie de la valeur sur l’appréciation subjective par le consommateur final des coûts de production. Nous sommes ici bien loin de la position d’un Alfred Marshall qui tentait de concilier les coûts, d’une part (l’offre), et l’utilité, d’autre part (la demande). Au sein de cette école, on retrouve K Menger, F von Wieser, E von Böhm-Bawerk, suivis d’une seconde génération autour de L von Mises (voir notre article), J Schumpeter (voir notre article) et F von Hayek. Une 3ème équipe a fini par se constituer autour d’O Morgenstern, F Machlup, P Rosenstein-Rodan ou encore G Haberler.

La seconde école autrichienne

La seconde génération s’est le plus souvent exilée au cours des années 30 : Mises quitte la Suisse en 1938, Schumpeter part aux USA en 1934, Hayek émigre à Londres en 1931, Morgenstern quitte l’Autriche en 1938, Machlup part aux USA en 1931, Haberler en 1932. Cette génération se distingue par une vision « chimiquement pure » de l’économie de marché, en droite ligne de la pensée libérale du XVIIIe s. Elle fait notamment de la rationalité des choix économiques un pilier de ses théories, prenant donc fait et cause contre les gouvernements qui paralysent les vrais prix de marché. Elle plaide systématiquement pour la concurrence et réfute toute 3ème voie entre le planisme et le marché, comme le proposera, d’une certaine manière, l’orthodoxie keynésienne dominante de 1945 à 1973, date à laquelle elle se fracassera sur le premier choc pétrolier…

Mais la seconde école de Vienne trouve aussi son carburant théorique dans la lutte contre les régimes autoritaires qui pullulent en Europe à l’époque : sa haine de l’Etat fort brimant l’individu nourrit son combat contre les idéologies totalitaires, nazie, fasciste, stalinienne. Leur rejet du socialisme est clair chez tous ces dissidents précoces d’une Europe qui bascule très vite dans l’arbitraire, l’extrémisme, l’anti-individualisme, ce qui débouchera sur une authentique phobie de l’Etat les conduisant à formuler des critiques vives y compris à l’encontre des « économies mixtes », sous la forme par exemple du travaillisme anglais, de la planification indicative française, de la social-démocratie allemande ou scandinave.

Ces situations intermédiaires leur apparaissent en effet comme des ersatz de politique économique keynésienne, articulés autour d’un Etat-providence généreux, d’une politique monétaire expansionniste et d’une relance budgétaire ; programmes auxquels la crise de mutation des années 70 mettra un grand coup d’arrêt, portant au pouvoir dans un grand nombre de pays des « libéraux » (Reagan, Giscard, Thatcher). C’est l’époque également où une autre école, monétariste, dite de Chicago, fait florès autour de la figure de M Friedman (auquel nous avons consacré cette rubrique en février 2021) et de son best seller : Les voies de la liberté (Free to choose). L’économie de l’offre (Laffer, Gilder) a désormais le vent en poupe, de même que l’école du Public choice (Tullock, Buchanan) qui se met à critiquer rationnellement l’intervention étatiste, donnant de nouvelles ambitions aux courants de pensée libéraux.

A la fin des années 80, l’école de Vienne et la nouvelle orthodoxie libérale qui s’est substituée au keynésianisme dominateur semblent cependant avoir échoué à fournir les recettes pour sortir de la stagflation. Mises et Hayek semblent toutefois avoir apporté un cadre de lecture d’une insondable fécondité, tant par sa cohérence d’ensemble que par la finesse du modèle d’économie de marché qu’il propose.

Sélection diversifiée de 4 price makers pour jouer l’inflation en 2022-2023

Voici une sélection de 4 valeurs ayant un pricing power jugé fort :

Secteur des boissons : Keurig Dr Pepper (USA)

Il s’agit du 3ème producteur nord-américain de boissons sans alcool. Il commercialise des boissons gazeuses, eaux aromatisées, jus de fruits, concentrés et sirops. Le titre a progressé de 44% sur 3 ans. Avec un CA de près de 13 Mds $ et un PER de 26, le groupe, qui emploie 27 000 personnes à travers le monde, capitalise 52 Mds $, dont près de 60% de flottant. Le titre offre un rendement d’environ 2%, soit un dividende annuel moyen sur les 5 dernières années de 1,3€ par action. Quelques marques-phares : Orangina, Schweppes, Canada Dry, Evian.

Secteur pharmaceutique : Unitedhealth Group (USA)

Il s’agit de l’un des premiers fournisseurs US de produits et services de santé.
Le titre a progressé de 127% sur 3 ans. Avec un CA de près de 286 Mds $ et un PER de 26, le groupe, qui emploie 330 000 personnes à travers le monde, capitalise 434 Mds $, dont plus de 99% de flottant. Le titre offre un rendement d’environ 1,2%, soit un dividende annuel moyen sur les 5 dernières années de 3,53€ par action.

Secteur électronique (semi-conducteurs) :

1) ASML Holding NV (Pays-Bas)

Il s’agit de l’un des premiers fabricants mondiaux de matériel de lithographie destiné à l’industrie des semi-conducteurs. Les équipements du groupe sont destinés à l’impression de circuits intégrés sur des plaques très fines de silicium.
Le titre a progressé de 460% sur 3 ans ! Avec un CA de près de 19 Mds $ et un PER de 52, le groupe, qui emploie 29 000 personnes à travers le monde, capitalise 287 Mds $, dont plus de 96% de flottant. Le titre offre un rendement d’environ 0,5%, soit un dividende annuel moyen sur les 5 dernières années de 1,67€ par action.

2) Broadcom (USA)

Il s’agit de l’un des spécialistes mondiaux de la conception, du développement et de la commercialisation de composants et de sous-systèmes analogiques, à signaux mixtes et optoélectroniques (amplificateurs de puissance, filtres radiofréquence, encodeurs, optocoupleurs, émetteurs-récepteurs à fibre optique, etc.).
Le titre a progressé de 170% sur 3 ans. Avec un CA de plus de 27 Mds $ et un PER de 35, le groupe, qui emploie 21 000 personnes à travers le monde, capitalise 219 Mds $, dont plus de 97% de flottant. Le titre offre un rendement d’environ 2,7%, soit un dividende annuel moyen sur les 5 dernières années de 9,82€ par action.

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Les matières premières en tête…

En tête du classement des 9 premières capitalisations mondiales, l’on trouve, sans grande surprise pour le lecteur assidu de Finance & TIC, 2 métaux précieux et 1 matière première.

Il s’agit bien sûr, d’abord, au rang N°1, de la « relique barbare », de l’or, qui capitalise près de 12 000 Mds $, alors même, rappelons-le au passage, que cet actif ne rapporte rien d’autre qu’une éventuelle plus-value à la revente (pas de coupon, ni d’intérêt, ni de dividende).

Au rang N°7, on trouve son cousin germain, l’argent, à la fois métal précieux et matière première utilisée dans l’industrie (comme l’or mais à plus grande échelle encore). Sa capitalisation mondiale totale s’élève à 1260 Mds $.

Enfin, au rang N°4, on retrouve le pétrole, à travers la plus grosse compagnie pétrolière mondiale, la Saudi Aramco, qui capitalise en bourse la bagatelle de 1887 Mds $.

… suivies de la tech US

Toutes les autres places sont trustées, c’est le cas de le dire, par 5 companies de la tech américaine :
1) Au rang N°2, mais loin derrière l’or, on retrouve Apple, qui capitalise un peu plus de 2800 Mds $ ;
2) Au rang N°3, on retrouve Microsoft, qui capitalise près de 2400 Mds $ ;
3) Au rang N°5, on retrouve Alphabet (Google), qui capitalise un peu plus de 1800 Mds $ ;
4) Au rang N°6, on retrouve Amazon, qui capitalise près de 1700 Mds $ ;
5) Au rang N°8, on retrouve Tesla, qui capitalise plus de 1000 Mds $ ;
6) Au rang N°9, on retrouve Meta (Facebook), qui capitalise aussi près de 1000 Mds $.

Le bitcoin arrive ensuite très vite avec une capitalisation mondiale qui oscille fortement entre 750 et 1200 Mds $.

Forte évolution des classements depuis 1980

Il est frappant, si l’on prend le classement des 10 plus grosses capitalisations boursières (sans les métaux précieux donc) sur chacune des décennies 80, 90, 2000, 2010 et 2020, de voir combien la destruction créatrice chère à J Schumpeter fait bien son œuvre et que les champions d’hier ne sont presque jamais les champions de demain. Vivent la compétition et la concurrence !

1980 : choc pétrolier !

1990 : le Japon conquiert le monde

2000 : la bulle Internet

2010 : le discret avènement de l’Empire du Milieu

2020 : le triomphe de la tech US (et chinoise)

JOSEPH ALOIS SCHUMPETER (1883-1950)

L’un des plus grands économistes du XXe siècle

Joseph SCHUMPETER naît l’année où meurt Marx. C’est aussi l’année de naissance de J M Keynes dont l’oeuvre et surtout l’aura – passablement usurpée – éclipseront SCHUMPETER de son vivant. Autrichien, fils d’un industriel du textile, il passera sa jeunesse parmi les élites politiques et économiques. Principalement influencé pendant ses études de droit et d’économie à Vienne par ses professeurs Wieser et Böhm-Bawerk, il accepte en 1919 par amitié pour un marxiste (Otto Bauer) un poste de ministre des finances d’un gouvernement socialiste, auquel il ne restera pas très longtemps, retournant rapidement à sa carrière d’universitaire, d’abord à Bonn, puis définitivement aux USA, à Harvard après 1932.

Très travailleur, d’un tempérament pessimiste, SCHUMPETER sait toutefois se faire proche de ses étudiants, parmi lesquels on compte les futurs économistes Stolper, Sweezy ou encore Samuelson.

Un théoricien novateur

Mais ce qui frappe, c’est sa capacité à innover au plan théorique, qui en fait un penseur de la dynamique économique. Il réinterprète les cycles économiques (voir ci-dessous) en y intégrant le progrès technique et le rôle d’une figure centrale dans son approche : celle des entrepreneurs. Il s’interroge surtout dès 1942 sur les chances de survie du capitalisme dans un contexte de diminution de l’esprit d’entreprise et d’innovation.

Historien de la pensée économique, sociologue (notamment des crises de l’Etat), SCHUMPETER a laissé son nom à la dynamique schumpétérienne de l’évolution du capitalisme qui provient de l’innovation portée par la classe entrepreneuriale dont il brosse un portrait psychologique édifiant : « la capacité de voir les choses d’une manière que l’expérience confirme ensuite […] la capacité d’aller seul de l’avant, de ne pas sentir l’insécurité et la résistance comme des éléments contraires […] enfin la faculté d’agir sur autrui ».

Théoricien des temps longs, il a mis comme personne en évidence le principe de « destruction créatrice ». Cette notion, qui est cœur de la compréhension de nombreux phénomènes économiques tant structurels que conjoncturels, de la formation de la croissance au taux de chômage, en passant par les effets du progrès technique qui apparaît en « grappes » et pousse la dynamique de l’offre.

“Fear Of Missing Out” ou la peur de passer à côté

Introduit dans le dictionnaire Oxford en 2013, le syndrome “FOMO” nous vient des réseaux sociaux : c’est la peur de rater le train, de passer à côté d’une information. On l’applique désormais généreusement aux comportements boursiers qui consistent à vouloir se positionner sur une valeur dont le cours a déjà considérablement augmenté, par peur de rater une importante plus-value. Cette crainte est d’ailleurs elle-même renforcée par les réseaux sociaux sur lesquels certains investisseurs mettent en avant leurs performances incroyables, sans jamais évoquer leurs pertes, non moins colossales parfois, ce qui induit un biais évident dans la prise de décision des autres investisseurs, surtout s’ils sont sensibles au FOMO.

Principales explications

Parmi les principales raisons qui permettent de rendre compte de ce syndrome très répandu, on peut citer l’aversion aux regrets (« je ne veux pas me dire que j’aurais dû me positionner, donc je me positionne ») ou encore l’effet de foule, synonyme du mimétisme (« tout le monde achète, donc j’achète ») qui agit bien évidemment dans la vie quotidienne mais a fortiori sur les marchés financiers.

Quelques précautions avant de craquer…

Mais le syndrome FOMO est précisément ce qui contribue à former des bulles spéculatives et, pire, à acheter au plus haut au seul motif qu’on a peur de rater le train de la hausse. Aussi l’investisseur sage et avisé apprendra-t-il avec le temps à laisser passer le train plutôt qu’à déséquilibrer fortement son portefeuille en accroissant le niveau de risque pour espérer capter une plus-value qui reste hypothétique. Certes, il existe des stratégies de trading (court-terme donc) qui cherchent à exploiter ce syndrome c’est-à-dire les dynamiques haussières (on peut citer le « trend following « ou « suivi de tendance », ou encore l’investissement dit « momentum » où il s’agit de profiter d’un élan), mais, tout bien pesé, Samarie & Cie déconseille fortement à ses lecteurs de se livrer à ce type d’approche.

J’en veux pour preuve le carnage financier auquel s’est exposé le célèbre physicien Isaac Newton (1643-1727) en suivant une telle stratégie avant l’heure sur l’action South Sea. Entré sur le titre en février 1720, il clôt sa position quelques mois plus tard en ayant triplé son capital. Mais voyant qu’autour de lui ses amis continuent à entrer, plus tard que lui, sur le titre et s’enrichissent davantage car la hausse s’accélère, Newton remet au pot peu avant l’été 1720, lorsque l’action est presque à son pic et il est contraint de revendre après l’éclatement de la bulle à la fin de l’automne 1720, perdant bien évidemment beaucoup plus qu’il n’avait gagné lors de son premier aller-retour sur le titre…

Conjurer le syndrome FOMO

Pour tenter de dépasser ce syndrome, plusieurs recommandations sont applicables.

D’abord, il s’agit d’intégrer que la bourse est le « temple des regrets » et de prendre l’habitude de ne jamais regarder dans le rétroviseur en se disant par exemple « si seulement j’avais acheté du bitcoin en 2013 à 20$, je serais millionnaire aujourd’hui », car c’est FAUX ! Vous l’auriez revendu à 100 ou 200$ et n’auriez jamais tenu jusqu’à 36 000 $ (cours du 9 juin 2021) ! N’oubliez pas cela !

Ensuite, il faut accroître sa capacité de libre arbitre (= liberté de choix) en faisant l’effort de se couper de tout ce qui est de nature à susciter des frustrations : les palmarès des meilleurs traders, les performances mises en avant sur les réseaux sociaux, etc.

Par ailleurs, il faut être capable à tout instant de motiver son achat par d’autres raisons que le « trend », le « momentum », la « hausse », etc. Je vous renvoie à la méthode FINTIC longuement exposée dans le numéro de juin dernier qui insiste sur le double signal microéconomique (bottom up) et macroéconomique (top down) qui doit présider à tout achat de titre. FOMO ne doit jamais s’y substituer. Pour le dire autrement et mobiliser Max Weber : il faut investir avec une éthique de conviction. La crainte, fût-elle de rater la hausse, ne peut jamais tenir lieu de conviction.

Enfin, il est bon d’établir un plan, une stratégie et de s’y tenir (c’est la force de la gestion passive, par ordinateur, car lui, le PC, n’a jamais aucun état d’âme à appliquer vraiment la stratégie !). Vous pouvez par exemple définir un prix d’entrée, et tant que le cours n’y redescend pas, vous n’achetez pas. Ou alors, vous prenez position quand même, mais au quart par exemple de ce que vous misez habituellement sur une ligne. Si la hausse continue, vous êtes content, car vous êtes de la partie. Si elle s’interrompt, vous vous réjouissez de vous être plus faiblement exposé ! Pile vous gagnez et face vous ne perdez pas (trop) !

Une valeur très bien positionnée sur le marché des hycrocarbures

Valeur de fond de portefeuille des secteurs pétrolier et gazier, CGG est un leader mondial en services et équipements géophysiques, qui compte parmi les 15 plus grandes capacités mondiales de calcul (tous secteurs confondus). Sa capacité à se déployer dans un nombre considérable de secteurs est donc très forte. La Compagnie Générale de Géophysique est une société française fondée en 1931 qui est devenue le premier prestataire international de Géosciences entièrement intégré.

Sur les dix dernières années, le chiffre d’affaires de CGG a été divisé par environ 2 : il passe de 2,2 Mds € en 2010 à 1,2 Md € (1,4 Md $) en 2019, soit une baisse annuelle moyenne de l’ordre de 6%. On note que le CA a subi une première chute en 2009 (-14%) et 2010 (-2,3%) avec la crise mondiale puis la société a redressé ses ventes jusqu’en 2014. De 2014 à 2016, le CA a connu des baisses successives sévères expliquées par l’effondrement des cours du pétrole entre 2014 et 2016 et la division par deux des dépenses d’exploration et de production des compagnies pétrolières, clientes de CGG. En 2017, avec la remontée des prix du brut, le CA a enregistré une croissance de 8,7%. En 2018, malgré une demande toujours en reprise, le CA a connu une baisse 14,1% en conséquence de l’annonce du plan stratégique du groupe centré autour de la cession de son segment « Acquisition de données contractuelles ».

Dans un contexte où l’impact de l’utilisation des véhicules électriques ne se fera pas sentir sur la consommation de pétrole avant 2040/2050 et où le grand complément aux énergies renouvelables intermittentes (solaire, éolien) est aussi le gaz naturel, on peut estimer très raisonnablement que la consommation de pétrole va continuer à augmenter pendant encore près de 20 ans et n’est pas près de baisser pour le gaz. CGG semble donc être bien placée pour profiter non seulement de cette mégatendance, mais également de l’inflation énergétique inévitable sur les énergies fossiles, dont nous avons déjà abondamment parlé et déjà sensible tant à la pompe que sur nos factures de gaz : contraintes géopolitiques fortes sur le gaz (russe notamment) et faiblesses des investissements des pétrolières depuis 4 ou 5 ans qui entament durablement leurs capacités de production.

Le profil boursier de CGG est atypique et ce que nous proposons ici est clairement un pari spéculatif : la droite de régression est clairement baissière (-6%) MAIS son cours se trouve actuellement à 2 écarts-type en-dessous ! Il faut réaliser que le titre, qui cote actuellement 0,80€ environ a coté jusqu’à 338€ juste avant la crise des subprimes ! A méditer.

Source : Hiboo

CGG réalise actuellement environ un tiers de son CA en géoscience (traitement des données sismiques), un tiers en multi-client (vente d’études géologiques et de prestations de conseil) et un tiers en équipement (vente de capteurs sismiques et de solutions numériques embarquées). En géoscience, multi-client et équipement, CGG est le leader mondial incontesté en termes de capacités technologiques et détient respectivement 41%, 24% et 46% de part de marché.

Au plan comptable, CGG présente un profil certes un peu fragile mais relativement bien équilibré et il devrait s’améliorer rapidement au fil des mois qui viennent grâce à la hausse continue des cours du brut, à une politique de cessions d’actifs qui conduit à une réduction de la masse salariale et à des investissements continus dans la puissance de calcul qui doit rester à la pointe. Par ailleurs, les dettes court terme sont inférieures aux actifs courants et les premières grosses échéances n’arrivent pas avant 2027, ce qui laisse le temps de voir venir.

Cette société a enfin une stratégie de développement des bassins actuels plutôt que d’exploration de nouveaux bassins, ce qui devrait rendre CGG très attractive vis-à-vis des pétrolières.
Un début de retournement de situation semble donc avoir commencé et l’on peut être ambitieux à moyen terme (3/4 ans) sur ce titre. Nous visons 6€.

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Le patron de l’Ecole de Vienne

Théoricien prolifique, MISES est le co-fondateur de la société du Mont-Pèlerin et de la praxéologie ou étude de l’action humaine. Né en 1881 à Lamberg en Autriche-Hongrie, MISES devient docteur en droit et sciences sociales à 25 ans. Professeur réputé, il enseigne d’abord une vingtaine d’années à Vienne avant de fuir le nazisme en 1938 à Genève, puis aux USA, jugeant le menace allemande encore trop proche. Auteur de 19 livres, MISES défriche surtout trois grands domaines :

La théorie économique

Théoricien marginaliste issu de l’Ecole autrichienne, il fait de l’économie en « individualiste méthodologique », c’est-à-dire qu’il considère la discipline comme la science des choix, de l’action et de la décision et insiste sur les préférences subjectives des agents. Dès 1912, il tente d’écrire une théorie marginaliste de la monnaie qui rejette toute mesure absolue et indépendante des choix des individus. Fin épistémologue, il rédige en 1940 son chef d’œuvre : Human action, ouvrage dans lequel il enrichit sa pensée de réflexions monétaires, sur les marchés et les hommes en général.

La méthodologie en économie

De façon inséparable au point précédent, MISES a un souci constant de l’approche méthodologique sans laquelle aucune théorie économique ne tient. Son approche tient en trois piliers : individualisme méthodologique (l’individu l’emporte sur la société qui est moins que la somme des individus), marginalisme (raisonnement à la marge), subjectivisme (théorie de la valeur fondée sur l’estimation subjective à l’échelle de l’individu).

Le libéralisme, la monnaie et les cycles

Il consacre enfin certains ouvrages (comme Théorie monétaire et théorie conjoncturelle en 1926) à l’élaboration d’une théorie autrichienne monétariste des cycles, fondée sur la nécessité pour l’Etat de ne pas intervenir ni chercher à réguler l’économie de marché. Penseur libéral opposé au marxisme et au socialisme, il démontre qu’aucune planification économique rationnelle n’est jamais possible et que dès que les prix de marché sont supprimés (intérêt, change, etc.), ce sont le désordre, les gaspillages et les désajustements qui règnent ! Tout plan bureaucratique est aveugle et inefficace.

Textes et analyses de Mises

Pour MISES, le meilleur moyen d’étudier les phénomènes économiques consiste à se placer du point de vue de l’individu, qui est à la fois acteur et décideur. Cela le conduit de facto à attaquer frontalement le collectivisme et le holisme, pour défendre la démocratie et le fait majoritaire dans des pages que Vilfredo Pareto n’eût pas reniées… Par le terme de praxéologie, MISES insiste sur la rationalité économique individuelle à l’œuvre dans l’action de l’homme. Sa psychologie comportementale est téléologique, c’est-à-dire qu’elle postule que chaque individu oriente son action vers un but, une finalité, qui dépasse les contours du seul homo œconomicus centré sur son plaisir, mais qui révèle bien, dans l’action, ses préférences. Le nouvel individu calculateur de MISES s’inscrit donc dans le temps et rend bien compte de la préférence des individus pour les biens présents ; cela ne suppose pas pour autant que les choix se fassent sans incertitudes : MISES parlait plutôt d’un système complexe d’anticipations plus ou moins fiables, limité notamment par des coûts d’information qui obèrent la pleine rationalité économique des individus.

En conséquence, MISES a toujours rejeté le recours aux mathématiques en économie, au motif qu’elles donnent une illusion de modélisation des comportements des individus, ce qui était pour MISES purement impossible ou excessivement réducteur.

Comme nous l’avons déjà dit, l’un des grands apports de MISES est d’avoir affirmé en la démontrant la supériorité du marché concurrentiel sur le planisme : sans marchés libres, pas d’organisation économique rationnelle ! Il vise évidemment la pratique soviétique, le corporatisme et la Zwangswirtschaft allemande (économie planifiée) d’entre deux guerres, tous modèles qui en truquant les prix empêchent l’économie de fonctionner. MISES dénonce aussi au sein de ces systèmes l’absence de vrais entrepreneurs (au sens de Schumpeter), de marchés financiers (et donc de propriétaires de capitaux) et de l’épée de Damoclès de la faillite lorsque la firme connaît des pertes, le rôle d’aiguillon du profit y étant anéanti. Il n’aura pas de mots assez durs pour démolir les « pseudo-solutions » d’économie mixte à la Oscar Lange, qui font en réalité le lit des pires bureaucraties.

Une question légitime

L’INSEE calcule périodiquement l’IPC, l’indice des prix à la consommation, représentée ci-dessus par la courbe noire épaisse, soit l’inflation « réelle » (ici, pour l’UE à 28 avant le brexit). Or, l’on constate que l’inflation perçue par les ménages européens lui est systématiquement (depuis 2007 sur ce graphique) et significativement (entre 5 et 12 pts de %) supérieure. Il est donc à ce stade tout à fait légitime de se demander si les calculs statistiques d’inflation sont fiables.

Deux hypothèses possibles

1ère hypothèse : il y a un problème dans la mesure du taux d’inflation par l’INSEE.

Première hypothèse, les ménages ont raison, ce sont bel et bien eux qui sont le mieux placés pour apprécier ce qu’ils dépensent et l’INSEE se trompe.
Plusieurs arguments vont en effet dans ce sens :

• Le panier de biens et services utilisé par l’INSEE pour mesurer les prix et ainsi calculer son IPC n’est pas public ! Il y a donc une certaine opacité, dont l’INSEE rend compte en expliquant que c’est pour éviter que les enseignes, découvrant que leur produit est dans la liste, ne soient incitées à ne pas en augmenter le prix.
• L’IPC est une moyenne et sans connaître l’écart-type ou les quantiles, tout bon mathématicien sait qu’elle n’est pas représentative (ex. le tabac fait partie du panier, alors que tous les Français ne fument évidemment pas).
• Le logement, qui figure dans la liste, semble être sous-estimé par l’INSEE qui le pondère à seulement 6% du panier.
• L’INSEE, pour tenir compte des innovations technologiques, inclut un effet qualité dans son calcul, c’est-à-dire qu’elle modère l’inflation de certains produits par le fait qu’ils montent en gamme.
• L’INSEE évince les comportements de substitution des consommateurs qui, pour ne pas subir l’inflation de certains produits, se tournent vers des substituts moins onéreux dont le prix ne varie pas ou moins.
• L’INSEE effectue ses calculs à retardement et inclut avec délai les nouveaux produits dans son panier (comme un abonnement Netflix).

2nde hypothèse : ce sont les ménages qui souffrent d’un biais (de perception)

Seconde hypothèse, les ménages ont tort, en ce qu’ils souffrent de multiples biais psychologiques,

• Concernant le logement, en réalité l’INSEE inclut également les charges, ce qui porte à 14% le poids du logement dans le panier.
• De plus, seuls 40% des ménages sont locataires et parmi les 60% de propriétaires, 2/3 n’a plus de crédit.
• Parmi les biais de perception, celui de la valeur moyenne des prix distordue par la vision que chaque ménage a de sa situation personnelle est bien documenté désormais en finance comportementale.
• S’y ajoute enfin le fait que l’effet négatif d’une hausse de prix (vécue comme une perte de pouvoir d’achat) a tendance à être surestimé par rapport à l’effet positif d’une baisse de prix dans une proportion identique voire plus grande, pourtant favorable au pouvoir d’achat. Cela dépend en effet, notamment, de la fréquence de l’achat (ex. la hausse du prix de la baguette est plus mal perçue et souvent très exagérée que n’est bien perçu la baisse pourtant drastique du prix de l’électroménager sur la même période).

En conclusion, nous pouvons donc répondre par l’affirmative ce mois-ci à la question posée et estimer que la méthodologie de l’INSEE dans son calcul du taux d’inflation via l’Indice des prix à la consommation est plutôt fiable et moins soumise aux biais que ne l’est l’inflation perçue par les ménages.

Une figure emblématique du XXe siècle

Milton FRIEDMAN naît en 1912 à Brooklyn. Chef de fil de la pensée libérale contemporaine – et même d’une certaine forme de libéralisme militant, il est issu d’une famille très modeste d’immigrés ruthènes (Russie blanche). Seule une bourse lui permet de suivre des études universitaires et ce ne sera pas le moindre des paradoxes de sa pensée que de fustiger ensuite cet Etat-providence qui lui aura néanmoins permis d’étudier ! C’est depuis l’Université de Chicago , où il commence à enseigner en 1948, qu’il conçoit l’essentiel de son œuvre qui laisse une place fondamentale à une notion : la Monnaie.

Un théoricien anti-keynésien écouté par Nixon et la FED

Friedman est à la fois conseiller du prince (le président R Nixon), journaliste, polémiste redoutable – et redouté – et auteur très créatif aux idées réellement innovantes. Il s’érige très tôt en réaction à l’orthodoxie keynésienne, notamment dans Essays in positive economics (1953), où il fustige vertement les applications concrètes du keynésianisme monétaire, c’est-à-dire l’idée selon laquelle la création de monnaie et la manipulation des taux d’intérêt parviendraient à stimuler la croissance économique. Vous voyez comme cette idée est encore à la mode à l’heure de la Covid-19 !

Dans le schéma ci-dessus, l’on voit comment la création de monnaie diminue le chômage pour Keynes tandis qu’elle l’aggrave pour Friedman qui réhabilite pour sa part en 19565 la TQM (« Théorie Quantitative de la Monnaie ») selon laquelle : PT=MV où P désigne le niveau des Prix, T le nombre de Transactions, M la Masse monétaire (ou quantité de monnaie en circulation) et V la Vélocité de la monnaie (c’est-à-dire le nombre de fois où la monnaie change de mains). Avec son idée de revenu permanent, il s’attaque en parallèle à la fonction de consommation qui joue aussi chez Keynes un rôle majeur dans la croissance (la fameuse « relance par la demande »), accablant ainsi les autorités monétaires dans l’ampleur de la crise de 1929. Dès 1968, il défend un système de changes flexibles (ou flottants), partiellement adopté après 1970 dans le système qui succède aux accords d’après-guerre de Bretton Woods et la Banque centrale US, la FED, prend l’habitude de le consulter entre 1978 et 1982.

Principales œuvres et idées

En 1962, dans Capitalisme et liberté, il expose pourquoi il n’est pas possible de séparer théorie économique et défense d’un système économique et social : il prend alors parti, dans un discours libéral offensif qui culminera dans Free to choose (1979), contre l’Etat-providence, la fiscalité excessive et la réglementation.

Parmi ses idées novatrices, on trouve la prise en compte du temps, c’est-à-dire la nécessité sur laquelle il insiste de distinguer la relation revenu-monnaie en longue période et en courte période : dans le premier cas, le montant de monnaie pour consommer (on parle d’encaisse) s’accroît avec le revenu réel (déflaté). Tandis que sur courte période, elle peut très bien augmenter alors que le revenu réel baisse car les consommateurs ajustent leur comportement non à leur revenu instantané mais à un revenu permanent : ils font des anticipations adaptatives. Contrairement à la pensée de Keynes, les fluctuations transitoires du revenu n’ont donc aucun impact sur la demande, ce qui permet de comprendre pourquoi l’interventionnisme étatique (sur le revenu ou l’investissement) est voué à l’échec !

Friedman est « monétariste » : il estime que la monnaie est sans effet sur les variables réelles à long terme : on parle de « monnaie-voile » (Walras). Seuls comptent donc les prix relatifs et non les niveaux absolus. Aucune politique monétaire (manipulation des taux d’intérêt), sur le long terme, ne peut donc résorber le chômage par exemple. Seule une « illusion monétaire » de court terme peut éventuellement se produire, ainsi que des spirales inflationnistes ou déflationnistes qui en sont les effets pervers inévitables.

Enfin, parmi ses idées neuves et dont notre temps gagnerait à s’inspirer, on peut citer :

• L’impôt négatif sur le revenu, qui consiste à allouer à tout individu une allocation universelle dont on déduit ensuite un impôt positif normal, progressif à partir d’un certain seuil ;
• Le chèque-éducation qui consiste à transférer le système public d’éducation au secteur privé mais financé par tous quel que soit le choix d’école réalisé par les parents qu’ils exercent en décidant librement de l’établissement qu’ils subventionnent par ce moyen.

La postérité

Friedman a beaucoup influencé les politiques économiques des années 70. Une nouvelle école classique a vu le jour dans son sillage autour de Lucas, Wallace, Sargent, qui va faire encore plus de place à la rationalité des agents économiques.

En apparence, les années se suivent sans se ressembler, mais…

Avec une performance d’environ 20% au 23 septembre (depuis le 1er janvier 2021), le CAC 40 est en forme et se redresse vigoureusement après l’annus horribilis 2020. Beaucoup de chemin a été fait par l’indice, car, comme le montre le graphique ci-dessous, l’indice parisien n’avait progressé que de 3% environ sur les 2 premiers mois de l’année, avec un mois de février au cours duquel il avait toutefois rebondi de plus de 5,5%. Les autres indices sont dans le sillage, qu’il s’agisse des actions européennes (Euro Stoxx, +17% depuis le 01/01/21) ou de l’un des indices américains (S&P 500, +19%, à un niveau très élevé, presque 2 écarts-type au-dessus de sa droite de régression). L’indice des actions émergentes (MSCI EM) est stable sur la même période. Sans surprise, les autres classes d’actifs sont soit très bien orientées, comme le pétrole, soit en déroute, comme les compartiments obligatoire (en raison bien évidemment de taux d’intérêt historiquement bas voire négatifs), et monétaire (du fait de la monétisation de la crise sanitaire, en € et $ notamment).

Après une mauvaise année boursière (2020), il semblerait donc que, sauf correction majeure qui n’est pas à exclure (le tableau de bord que nous utilisons dans nos Etudes Synthétiques de Valeurs, nos ESV, et que nous venons de mettre à jour fait ressortir un indice CAC40 au-dessus de sa droite de régression, de presque 1 écart-type), l’année 2021 soit une bonne, voire très bonne, année. Le marché actions semble donc performant sur le long-terme, comme nous l’avons toujours annoncé. Mais cela résiste-t-il à une analyse plus poussée ou doit-on prendre en compte d’autres paramètres ?

Source : Bloomberg, iBoxx, AG2R La Mondiale

Performances comparées de l’or et des marchés actions

Pour comprendre la démonstration qui suit, je vous renvoie au 1er graphique de cet article qui montre deux choses : une courbe représentant le ratio du cours de l’indice boursier US S&P500 sur le cours de l’or (cours S&P500/cours or) ; des hachures pour les périodes où, exprimés en or, les dividendes des entreprises de l’indice US en question ont augmenté.
Que constate-t-on ?

• D’abord, que les deux représentations coïncident parfaitement, c’est-à-dire que lorsque les entreprises US versent plus de dividendes d’une année sur l’autre, alors le ratio {cours S&P500 / cours or} croît aussi, c’est-à-dire, et c’est logique, qu’il valait mieux détenir des actions (actif d’efficacité) que de l’or (actif de rareté).

• Ensuite, que le ratio en question oscille autour de 1, avec des périodes où il s’en écarte à la baisse (l’or progresse plus que les actions), et d’autres où il s’en écarte à la hausse (les actions progressent plus que l’or), ce qui nous donne les périodes où il vaut mieux détenir de l’or et d’autres où nous privilégierons les actions.

Mais, sur le long terme, détenir des actions nous livre donc en moyenne la même quantité d’or quelle
que soit la période. Or, l’on sait qu’avec 1g d’or par exemple, on fait à peu près la même chose depuis
la nuit des temps. On estime ainsi qu’un Napoléon permet depuis toujours de nourrir sa famille environ
une semaine.
Combiner dans son portefeuille or et actions, dans des proportions qui dépendent de votre profil de
risque et de vos besoins, reste donc notre recommandation de base.